Методы оценки инвестиционных горно-металлургических проектов

Дадыко Н.Н., заведующая экономическим сектором горно-геологического отдела АО "Иргиредмет"

Перед принятием решения об участии в инвестиционном проекте, в том числе в горно-металлургической области, необходимо провести его оценку, чтобы обосновать соответствие целям и интересам сторон. Оценка инвестиций, пусть и не является обязательным условием реализации проекта, на практике становится очень ценным инструментом, обеспечивающим защиту от потери вложенных средств и извлечение достаточной для компенсации рисков прибыли.

Методы оценки инвестиций

Существует несколько основных методов оценки инвестиций, в том числе в горно-металлургические проекты.

Первый метод предполагает оценку проекта с точки зрения обеспечиваемых им потоков наличности. Под потоками наличности понимается движение денежных средств – как доходов, так и расходов.

Доходную часть проекта составляет выручка от реализации продукции, получаемая в процессе эксплуатации предприятия. Продукцией может являться как чистый металл, так и концентрат, содержащий металл. Возможен также вариант получения предприятием двух и более видов продукции одновременно.

Расходная часть проекта – это первоначальные и текущие капитальные вложения и затраты, понесенные непосредственно на производство продукции: электроэнергия, заработная плата, материалы, реагенты и т.д.

После расчета доходной и расходной частей проекта и потока денежных средств за период эксплуатации предприятия – от начала проектирования, строительства, ввода предприятия в эксплуатацию до окончания его работы (либо конкретного, заданного инвестором периода) – выполняется дисконтирование планируемых объемов потоков для получения их приведенной стоимости. Далее сравниваются начальные инвестиционные затраты с будущими доходами от проекта. Данный алгоритм позволяет установить, обеспечит ли проект дополнительное увеличение стоимости вложенных средств с учетом вознаграждения за принятие конкретного уровня риска его осуществления.

Другим словами, рассчитывается такой финансовый показатель, как NPV (чистая приведенная стоимость), который показывает, сколько реальных денег получит в итоге инвестор. Если NPV имеет невысокое или отрицательное значение, то проект убыточный и реализация такого проекта – большой риск для инвестора.

Вторым методом, используемым для анализа дисконтированного потока наличности, является метод определения внутренней ставки окупаемости (нормы доходности) – IRR.

Руководители часто задают себе вопрос, какую норму прибыли могут обеспечить сделанные ими инвестиции. Для правильного расчета рентабельности инвестиций необходимо найти такую ставку дохода, которая уравнивала бы приведенную (продисконтированную) стоимость будущих денежных поступлений и размер исходных капиталовложений.

IRR соответствует такой ставке дисконта, которая применительно к потокам наличности, обеспечиваемым проектом, делает их чистую приведенную стоимость равной нулю.

При выборе ставки дисконтирования очень важно учитывать два фактора. Во-первых, она должна быть не меньше, чем текущее значение ставки рефинансирования, значение которой соответствует значению ключевой ставки Банка России на соответствующую дату расчетов. Во-вторых, значение ставки дисконтирования зависит от вида выпускаемой продукции. В практике АО "Иргиредмет" ставка дисконтирования проектов, связанных с переработкой золотосодержащих руд, принимается в размере 10 %, а проектов, связанных с переработкой полиметаллических руд, – 12–15 %.

Если полученная в результате расчетов IRR выше принятой ставки дисконтирования, то проект следует принять, ниже – проект является убыточным, непригодным при принятых технических решениях, и нужно искать другие пути его реализации с технической точки зрения: это могут быть варианты с изменением годовой производительности, применением более дешевых аналогов оборудования, оптимизацией технологической схемы и т.д.

Следует заметить, что применительно к проектам реконструкции или модернизации уже действующего предприятия, когда основная масса капиталовложений понесена ранее, капиталовложения при расчете IRR учитываются по остаточной балансовой стоимости. Однако если предприятие существует более пяти лет, то показатель IRR не всегда может показать реальную картину, так как оборудование практически самортизировано. В этом случае проект оценивается только по NPV.

Третий метод оценки проектов капиталовложений связан с использованием индекса рентабельности (PI), называемого также индексом «доход-издержки».

Индекс рентабельности представляет собой отношение дисконтированного значения дохода от проекта к дисконтированному значению первоначальных затрат.

Правило принятия решений на основе третьего метода оценки проектов гласит, что приемлемыми являются все проекты, имеющие PI >1. Чем выше PI, тем более привлекательным считается проект.

Анализ чувствительности

Дополнительным инструментом оценки, позволяющим определить влияние основных технико-экономических показателей на величину NPV и IRR, является анализ чувствительности проекта к изменению его доходной и расходной частей.

Более того, анализ чувствительности пригоден также для проверки корректности построения потоков денежных средств. Такая проверка связана с тем, что при построении потока денежных средств сочетаются как статические, так и динамические расчеты. В динамических расчетах имеет место влияние нелинейных зависимостей, что может привести к неустойчивым решениям, то есть малое изменение одних показателей приводит к резкому изменению других показателей с нарушением логики экономических пропорций, геологических и технических закономерностей.

В анализе чувствительности учитывается влияние существенных показателей, в частности изменение величины выручки от реализации товарной продукции ввиду колебаний цен на товарную продукцию, содержания или извлечения полезного компонента, а также изменение эксплуатационных и инвестиционных расходов. Анализ чувствительности показывает финансовую устойчивость проекта.

Рассмотрим пример анализа чувствительности реального проекта, на котором в качестве выпускаемой продукции выступает золотосодержащий концентрат. В табл. 1 показано влияние одного из факторов на NPV и IRR при условии, что все другие показатели не меняются.

Таблица 1. Результаты расчетов чистого дисконтированного дохода

Основным фактором, оказывающим существенное влияние на показатели финансовой деятельности предприятия, является цена на металл. Любое колебание мировых цен может привести к полной убыточности месторождения или сделать его более привлекательным для отработки.

Анализ финансовых показателей проекта показывает, что они в той или иной степени чувствительны к изменению всех трех факторов – цены на золото, эксплуатационных и инвестиционных затрат.

В динамических расчетах анализа чувствительности минимальная фиксированная ставка дисконтирования принята в размере 10 %.

В табл. 2 приведены результаты расчетов критических значений рассматриваемых факторов и порога прочности проекта, на рис. 1 и 2 – относительное изменение NPV и IRR. По каждому показателю выявлено критическое значение, при котором проект становится убыточным и нереализуемым.

Таблица 2. Критические значения и порог прочности проекта с точки зрения изменения NPV

Рисунок 1. Изменение показателей чистого дисконтированного дохода (NPV)

Рисунок 2. Изменение показателей внутренней ставки окупаемости (IRR)

Заключение

Подводя краткие итоги, можно сказать, что в большинстве случаев вопрос об использовании метода оценки инвестиций решается на основании личных предпочтений как владельцев предприятий, так и кредитных организаций.

По мнению автора, первый метод считается более обоснованным, чем второй и третий, поскольку подразумевает инвестирование по требуемой ставке, а не по внутренней ставке окупаемости проекта.

В среднем по горно-металлургической отрасли величина NPV составляет от 600 млн рублей и выше, а в некоторых случаях может достигать 2 млрд, в то время как IRR для проектов строительства новых предприятий по добыче и переработке руды варьируется от 12 до 26 %. Это достаточно высокие показатели, которые говорят о высокой доходности горно-металлургического бизнеса.

Однако не стоит забывать и о высоких рисках, связанных, например, с неподтверждением среднего содержания полезного ископаемого в руде либо недостижением технологических показателей (потерь, разубоживания, извлечения и т.д.).

Так же существует высокий риск выбора некорректной технологии добычи или переработки. По этой причине на начальных этапах принятия решений об отработке месторождения следует уделить особое внимание проведению геологоразведочных работ и технологическим исследованиям: выполнять их в полном объеме, сравнивать между собой различные варианты технологий.

И, конечно же, на самой первой стадии следует выполнить предварительное технико-экономическое обоснование инвестиций с использованием данных по объектам-аналогам, которое с точностью ±20–25 % покажет инвестиционную привлекательность проекта.

© АО «Иргиредмет», 2023